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第9部分（第1页）

——本杰明·格雷厄姆

【格雷厄姆投资理念】

格雷厄姆认为，投资和投机并不是泾渭分明的，很多时候两者纠缠在一起很难分开。不过对成长型股票来说，投资者购买这种股票的目的本来是为了投资，虽然有时会收到投机效果。当然，投机也并不是一无是处，歪打正着的收益有时候比一门心思的投资更理想。对于投资者来说，这时候即使是投机，也要坚持做到理性投机。

他说，据此研究一下对成长型股票的价值投机是很有意思的。就投资和投机之间的区别看，它本是随着时代发展而改变的。

1948年那时候，90％以上的美国人反对买股票，其中一半人认为买股票“不安全，是一种赌博”；另一半人根本“不熟悉”股票究竟是怎么回事，所以不敢买。后来，当股价大幅度上涨，人们亲眼目睹不少人因为买股票发了财，才改变了对买卖股票的观念。

不过令人奇怪的是，当股市发展过快、股价过高时，主流观点却认为这时候买股票是“投资”，股民都是“投资者”；当股市发展低迷、股价低廉时，主流观点却认为这时候买股票是“投机”，股民反而成了“投机者”。

他说，对于普通投资者来说，应该能认识到股票买卖中固有的投机因素，并且把股价控制在一个合理范围内。当股价超出了这个范围，就应当及时卖出股票，以避免投机风险的积聚，殃及投资获利。

他举例说，在美国股市中有两家非常重要的上市公司，一家是国际商业机器公司（IBM），另一家是国际收割机公司。这两家公司都以“国际”开头，业务范围却根本不同，一同在纽约证券交易所上竞争了许多年。

1961年，国际商业机器公司的股价高达607美元，每股收益（包括海外收益在内）却只有美元。国际收割机公司的股价为美元，每股收益为美元。

根据格雷厄姆前面所说的原理，如果把股票的市场价格确定为当前收益的20倍来计算，那么国际商业机器公司的股价最多值×20＝182美元；如果以市场价的13计算，则最多值607÷3≈202美元。

既然这样，那为什么还有投资者在607美元的高价买入该股呢？那就要看他们对国际商业机器公司这只股票的发展前景究竟怎么看了。

无论他们怎么看，格雷厄姆认为，这其中都隐含着相当大的投机成分。这种投机性有多大呢？通过计算可以得知：607－182＝425美元，可以说，投机成分占绝大部分。

接下来，再来看一看国际收割机公司。该公司处于一个最重要的工业领域的领导地位，1961年的账面价值为每股68美元，5年来的平均收益为每股美元。根据这些数据，投资者就能得出这样一个结论：1961年它的市场价格最多值×20＝美元。而现在它的股价为美元，其中投机性占－≈7美元。

通过这样一对比，投资者就会更倾向于购买国际收割机公司的股票，因为它的投机成分较小，投资风险小得多。

接下来股市的发展是，1962年这两只股票价格都下跌了，并且国际收割机公司的股价跌得更多。这似乎和上面说的观点不怎么吻合。但不要紧，请继续看下去。又过了一年到了1964年，两只股票的价格都上涨了，这次国际收割机公司的股价涨得最厉害。

上述股价波动规律表明，对成长型股票投机性作用的判断，仅仅通过一两次股市波动还不能得到完全证实。但从一个相当长的时期看，投资者只要掌握恰当的买卖时机，就一定会在投机风险小的股票上获利更多、更安全。

所以他认为，一个真正的投资者在购买国际收割机公司这样的股票时，它对公司财务方面的要求和心理状态方面的选择会更平和。

【格雷厄姆智慧结晶】

格雷厄姆认为，投机虽然不可避免，却不道德，绝大多数人不可能通过它来致富。如果不能完全避免投机，至少也要坚持理性投机，即意识到自己是在投机。

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成长股也可能跑不赢大盘（1）

聪明的投资者能够成功地在次等普通股中运作，他只在廉价时买进。这意味着当它们的短期前景看好也就是普通的购买者可能对它们很感兴趣的时候，聪明的投资者几乎不会买进它们。

——本杰明·格雷厄姆

【格雷厄姆投资理念】

格雷厄姆认为，成长股当然好啦，因为它处于“成长”过程中；可是如果买入的价位不合适，获利收益就会低于股市平均水平。所以，如果其他投资者纷纷看好这类股票，“聪明的投资者”就不该投资它们。

这样做的理由是：和投资者的愿望相反，成长股往往是跑不赢大盘的。

他说，投资成长股的主要是进攻型投资者。而进攻型投资者的投资策略，与防御型投资者不同。防御型投资者的主要投资策略是排除：首先是排除明显的绩差股；然后是排除那些价格已经很高、很容易卷入冒险行为的绩优股。可是对于进攻型投资者来说，为了获得超过平均收益水平的获利，就必须主动出击。但这种主动出击，目光并不能只盯着绩优股。

他说，从道理上讲，投资者要想获得股市平均盈利并不难。举个最简单的例子来说，你只要等量购买道·琼斯30种工业指数中的全部股票，那么无论股价涨跌，你都能得到平均收益。但绝不要由此认为获得超过平均盈利是一件容易的事，虽然这在理论上是完全可能的。

他指出，别说那些普通投资者，即使是资格最老、规模最大的基金公司，他们集中了那么多金融分析家和专业机构研究人员，整天在那里努力工作，最后的投资获利回报也很难令人满意。

别看他们的研究费用每年大约只有甚至还不到，可是从绝对数看，这绝对不是个小数字。不过，如果投入这笔费用能够获得更大的投资回报，这就是以小博大、不巫见大巫了。因为要知道，无论在1951~1960年的10年间，还是在1954~1963年的10年间，美国股市中每年的股票总收益都达到15％，这种研究投入相比之下微不足道。

现在的问题是，这些费用投入后最终有没有达到目标呢？

总体来看，那些完全投资于股票的基金公司，很多年里的投资回报率都没能达到标准·普尔500种股票综合指数的平均水平，非常可惜。

他以威森伯格的权威著作《投资公司手册》（1964年版）中的数据为例，来证实这一观点，具体见下表：

名　　称

收益（资本股利再投资）

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